A股盈利在三季度已经出现触底回升，四季度至明年来看随着经济复苏的持续推进，在低基数和库存、盈利周期的影响下，预计24年全年A股盈利有望逐季改善。盈利增速较高或者边际改善幅度较大的板块预计主要集中在信息技术、医疗保健、资源品等领域。行业方面推荐关注产业趋势明确、景气改善斜率较大、产能供需格局良好的科技、医药和部分周期行业，二季度后关注新能源。细分行业推荐关注医药生物、电子、汽车、自动化设备、有色金属等。
⚑ 整体盈利：拐点确认，趋势上行。A股盈利周期在3-4年左右。2023年经济弱复苏，由于利润端修复的时滞，全A/非金融石油石化业绩增速在中报降幅继续扩大，三季报盈利迎来触底回升。四季度至2024年来看随着经济疫后复苏的持续推进，在低基数和库存、盈利周期的影响下，预计A股盈利持续复苏，24年全年A股盈利有望逐季改善，并在2024年年底左右达到较高水平。24年全A和非金融石油石化预计增速分别为6.3%和8.2%。盈利能力方面，2023年底至2024年，ROE预计延续小幅修复。得益于成本的下降，销售净利率的改善预计是ROE改善的主要驱动因素。
⚑ 大类行业景气及盈利趋势：2024年盈利增速相对较高的板块预计主要集中在信息技术、医疗保健、资源品等领域。上游资源品整体景气度2023年下半年有所改善，预计2024年价格和盈利中枢均上移。中游制造业景气处于中高位，细分行业景气将会出现分化，库存去化较为充分的汽车零部件、自动化设备、通用设备、军工电子等具有较强的保障。消费服务景气分化，地产链消费和出行消费板块景气度将会维持在不错的水平，医药板块随着反腐和集采政策影响消退以及出海驱动，板块或将迎来边际复苏。信息科技景气改善斜率较大，在新一轮科技周期和库存周期的驱动下，电子、通信、传媒等业绩改善确定性较大。
⚑ 行业配置思路：聚焦高景气斜率。根据行业景气趋势变化，建议从以下几个方向布局：第一，聚焦产能约束，库存去化较为充分且需求预期较好的领域，如家用电器、家居用品、软件开发、计算机设备、医疗器械、消费电子等；第二，受益于海外需求回补并且我国具有出口优势的行业，如电气设备、机械、车辆及零件、家具、纺织服饰等；第三，地产政策助推下销售改善带来产业链相关前端施工和后端消费领域有望受益，如建材、钢铁、工业金属、家具、汽车零部件等。第四，流动性改善偏好的行业。
⚑ 量化评分及重点推荐关注领：我们行业比较模型对中观景气度、盈利能力、资金青睐度、估值、政策等各个维度进行量化评分并赋予相应权重，得到各个行业的加权平均得分，由此筛选出未来具有景气度改善空间的领域。评分结果来看，部分行业如医药、计算机等行业景气度已经出现边际回暖迹象，高端装备类景气度出现回升但仍有提升空间，地产及地产消费、疫后修复板块景气度和盈利有较大的修复空间。总结以上，结合宏观环境和科技周期、产能供需格局、行业景气核心驱动因素变化、过去两年市场表现等因素综合判断，建议关注科技、医药和部分周期，二季度后关注新能源。细分行业推荐关注医药生物、电子、汽车、自动化设备、有色金属等。
⚑ 风险提示：经济数据不及预期；美联储政策宽松进度不及预期；本篇研究报告的展望属于我们对于2024年的预测
随着经济疫后复苏的持续推进，在低基数和盈利周期的作用下，预计A股盈利持续复苏，23年年底及24年A股盈利预计逐季改善，并在24年下半年迎来盈利的高点。24年全A和非金融石油石化预计增速分别为6.3%和8.2%。大类行业来看，2024年盈利增速相对较高的板块预计主要集中在信息技术、医疗保健、资源品等领域。盈利能力方面，展望2023年底至2024年，ROE预计延续小幅修复。得益于成本的下降，销售净利率的改善预计是ROE改善的主要驱动因素；资产周转率在收入增速弱修复、总资产企稳回升的双重作用下预计仍承压；企业加杠杆意愿仍处于低位，但在内生需求动能改善的驱动下，杠杆率预计窄幅波动向上。
A股盈利周期在3-4年左右。最近这轮盈利周期自2020年二季度启动进入上行阶段，2020年下半年及2021年一季度为企业盈利的加速修复期，并在2021年上半年达到本轮盈利周期的高点；21年下半年盈利进入放缓通道，22年在国内疫情和国外地缘多重因素影响下，企业盈利持续探底，全A非金融净利润增速在22年四季度小幅转负。进入2023年，经济弱复苏，由于利润端修复的时滞，全A/非金融石油石化业绩增速在中报降幅继续扩大，三季报盈利迎来触底回升。年底至明年来看随着经济疫后复苏的持续推进，在低基数和盈利周期的影响下，预计A股盈利持续复苏，24年全年A股盈利有望逐季改善，并在2024年年底左右达到较高水平。
一方面，从盈利周期来看，一般A股盈利上行周期基本1年到一年半，下行期持续大约2年到两年半，三季度非金融/全A盈利增速触底回暖；另一方面，本轮库存去化接近尾声，目前基本处于被动去库向主动补库过渡，后续随着需求恢复，库存进一步回补，也将助力A股盈利的上行。此外工业企业盈利自二季度触底以来持续改善，11月加速改善，上市公司盈利与工业企业盈利有较强一致性，后续上行趋势基本确定。
盈利趋势判断上，上市公司整体收入和利润增速与工业企业收入和利润增速趋势基本一致，取决于收入趋势和利润率变化。
收入预测和趋势判断上，大致取决于四个变量，出口增速、社零增速、地产基建施工增速和非产成品库存增速。出口、消费、地产基建投资和库存变动对收入影响最为显著。我们用这四个指标可以拟合工业企业收入增速。
出口方面，由于全球进口增速大幅下滑，中国的出口增速在二季度开始转负，不过中国出口负增长的幅度较全球进口增速的下滑幅度仍要高。最近两个月全球进口需求有企稳的态势，中国出口增速也开始触底反弹。全球需求在经历了较长时间下滑后，2024年开始随着全球紧缩周期的结束，需求最糟糕的阶段可能已经过去，全球在美元流动性走向宽松、库存周期等多重因素作用下，增速可能会逐渐回升。除此之外，2024年全球地缘变化应该是朝着改善的方向发展，也将会有助于全球贸易的改善。
社零方面，今年以来工业部门和居民消费部门冷热不均，消费在经济正常化的红利推动下，3月之后的增速比较高，而以实物增速衡量工业部门，今年呈现了探底回升的态势，三季度开始加速改善。展望2024年，在经济常态化背景下，预计社零增速会相对稳定。
在2023年，地产新开工和施工面积增速进一步回落，但是目前已经落到了相对较低的水平，如果在这个位置附近能够逐渐形成新均衡，加上明年城中村和保障房建设有望提速，则地产新开工施工有望逐渐企稳。
基建方面，由于中央政府开启加杠杆，对地方转移支付力度加大；加上从今年三季度开始地方政府专项债发行提速，四季度到明年上半年有望加快实物工作量，基建施工增速也有望逐渐企稳。因此地产基建施工和新开工增速在2023年探底后，2024年有望逐渐企稳，负值逐渐收窄。
2023年上半年库存增速持续回落，企业去库存对经济产生了不利影响，到2023三季度，随着需求边际回暖，企业进行了一轮补库存，展望2024年，由于需求呈现边际回暖的态势，预计库存增速会保持相对稳定，稳中有升的概率比较大。
对于企业利润率来说，PPI非常关键，利润率与PPI高度正相关；PPI又是需求的结果和函数。2023年上半年随着需求回落，企业去库存以及大宗商品价格下跌，PPI出现了明显负增长，目前国内大宗商品企稳态势较为明显，随着企业去库存结束，外需可能边际改善，2024年PPI小幅转正的概率较大。转正的PPI对2024年工业企业部门的利润率有望产生正贡献。
总的来看，2023年中国经济整体呈现恢复的态势，但部门之间的分化加大，消费服务业恢复的程度较好，投资端出口端存在一定的下行压力。到了2023年的三季度之后，随着财政发力，企业开始补库存，经济迎来了拐点。展望2024年，在政府整体开支力度加大、外需边际改善、地产基建投资探底回升等多重因素共振之下，预计2024年以实物衡量的经济增速有望保持温和上行的态势。
随着经济疫后复苏的持续推进，在低基数和盈利周期的作用下，预计A股盈利持续复苏，23年年底及24年A股盈利预计逐季改善，并在24年下半年迎来盈利的高点。2023年中报A股单季盈利同比增速为-7.4%，非金融石油石化单季度同比降幅扩大至-10.8%，整体业绩底部基本确认；三季度A股盈利如期改善，全A和非金融石油石化单季度增速分别转正至1.6%和2.2%。
考虑盈利周期的持续时间以及本轮去库存接近尾声，预计23年四季度及2024年盈利将开启新一轮上行周期，23年全年全部A股和非金融石油石化盈利预计在0附近波动；24年全A和非金融石油石化预计增速分别为6.3%和8.2%。大类行业来看，2024年盈利增速相对较高的板块预计主要集中在信息技术、医疗保健、资源品等领域。
盈利能力方面，21年下半年开始由于资源品价格的高企以及疫情的反复，整体A股净资产收益率逐渐走低。22年以来在收入端疲软、企业加杠杆意愿较低等影响下，总资产周转率、销售净利率、资产杠杆均出现下降。23年三季报来看ROE初现小幅修复，其中销售净利率和资产周转率均有所改善。展望2024年，ROE预计延续小幅修复。得益于成本的下降，销售净利率的改善预计是ROE改善的主要驱动因素；资产周转率在收入增速弱修复、总资产企稳回升的双重作用下预计仍承压；企业加杠杆意愿仍处于低位，但在内生需求动能改善的驱动下，杠杆率预计窄幅波动向上。
大类行业来看，2024年盈利增速相对较高的板块预计主要集中在信息技术、医疗保健、资源品、消费服务等领域，资源品板块相比2023年盈利中枢预计上行。信息技术领域受益于新技术趋势的催化以及新一轮库存周期的拉动，盈利增长确定性较高，其中电子、计算机、通信等2024年均有望较2023年改善；医疗保健领域一方面2023年基数较低，另一方面，医疗反腐等短期冲击逐渐弱化，2024年行业盈利改善空间较大。中游制造和消费服务领域盈利相对稳健。资源品板块随着海内外需求的逐渐恢复，库存回补带动价格上。
